* Eclairage sur une sortie réussie de la Tunisie sur le marché
financier international qui a fini par provoquer une vive polémique
Au-delà du succès rencontré par l’opération, l’emprunt obligataire qui a permis à la Tunisie de lever 1 milliard de dollars US a fini par provoquer une polémique animée par certains économistes et relayée par quelques partis politiques. Certains sont allés un peu loin, en qualifiant cette opération « d’illégitime engagée par un gouvernement en fin de légitimité ». D’autres ont demandé simplement d’annuler cet emprunt et l’ouverture d’une enquête sur les conditions de son octroi.
Cette réaction inattendue a douché quelque peu l’enthousiasme manifesté par le gouverneur de la BCT et le ministre des Finances sortant, Hakim Ben Hammouda, qui ont considéré la réussite de cette opération comme un acte de reconnaissance du monde de la finance à la réussite de la transition démocratique tunisienne.
Avec la politisation à outrance de ce dossier, la question qui se pose, où réside la vérité et où se situe le mensonge et la calomnie ? Le budget de l’Etat pour 2015 ne comporte-t-il pas un gap qu’il est prévu de combler par une sortie sur le marché financier international ? L’autre question se réfère au timing, est-ce que le gouverneur de la BCT et l’ex-ministre des Finances ont choisi le bon moment ou non pour engager cette opération ? Autant de questions qui nécessitent des éclairages nécessaires qui mettraient un terme à cet imbroglio.
La note d’information publiée par la Banque centrale de Tunisie le 4 février 2015 apporte quelques points de réponses circonstanciées sur cette émission devenue soudainement une affaire publique.
De prime à bord, la note précise que l’émission a été bien préparée. Pas moins de trois « arrangeurs » jouissant d’une grande renommée sur les marchés financiers internationaux : J.P Morgan, Citibank et Natixis, ont collaboré aux côtés de cabinets d’avocats internationaux et nationaux de renom et des cadres du ministère des Finances et de la B.C.T pour assurer la bonne fin de l’opération.
Règlementaire ou non ?
La question qui taraude le plus concerne l’aspect règlementaire de l’émission. Sur ce point précis, la BCT est catégorique.
L’émission, tient-on à préciser, s’inscrit dans le cadre des deux lois de Finances 2014 et 2015 et entre dans le cadre de la mobilisation des ressources identifiées pour répondre aux besoins du Budget de l’Etat au titre des lois de Finances 2014 et 2015, approuvées successivement par l’Assemblée nationale constituante et l’Assemblée des Représentants du Peuple.
D’ailleurs, depuis le 20 novembre 2014, la BCT est mandatée par le ministère de l’Economie et des Finances pour réaliser la transaction, au nom et pour le compte de l’Etat.
Le Conseil d’administration de la BCT a donné le 26 Novembre 2014 son aval à cette proposition et le 31 décembre 2014, le Chef du gouvernement a signé un décret (publié au JORT en date du 13 janvier 2015) approuvant les délibérations du Conseil d’administration de la BCT en la matière.
Par ailleurs, plusieurs arguments plaident pour justifier l’opportunité du lancement de l’opération. En effet, outre l’aggravation du déficit budgétaire qui devrait atteindre en 2015 le chiffre-record de 7.5 milliards de dinars, la BCT avance les incertitudes qui entourent le déboursement en 2015 des financements au titre de l’appui budgétaire en provenance des trois institutions multilatérales majeures : la Banque mondiale, le FMI, la BAD ainsi que l’Union européenne.
Ces derniers appuis budgétaires, explique-t-on, sont assujettis, à la mise en œuvre par la Tunisie d’un paquet de réformes économiques et financières dont la plupart passe par le vote de lois, cela, outre les doutes qui entourent la réalisation en 2015 d’une émission de sukuk souverains de l’ordre de 1 milliard de dollars US..
Le risque tunisien
Il s’est avéré que la reconduction en 2015 des émissions obligataires tunisiennes en devises avec des garanties publiques étrangères : USA, Japon ou autres, est peu probable.
Pour cela, on a voulu tester le retour de la Tunisie sur les marchés des capitaux internationaux «sans béquilles», c’est dire sur la base du seul risque tunisien. Après la réussite du processus de transition démocratique, ce pari était nécessaire dans la mesure où il permet un retour de la Tunisie aux marchés de capitaux internationaux pour lever des sources dont l’économie à tant besoin.
Le pari pris était de taille, mais ce fut un pari gagné. En témoigne, plus de 4 milliards de dollars offerts par 278 investisseurs américains et européens, dont les plus grands au monde, pour une émission limitée au départ entre 500 et 750 millions de dollars. Le road-show de promotion de l’émission auprès de quelques 80 investisseurs internationaux de renommée s’est conclu par des offres de souscription à l’emprunt tunisien de plus de 4 milliards de dollars. Un engouement remarquable que le risque tunisien était seul en jeu, que la durée de l’emprunt était de 10 ans et que le remboursement de l’emprunt était en bloc et au terme de l’année 2025.
La question du timing a nourri également la polémique. Sur ce plan, l’avis de la BCT est sans équivoque. Le mois de Janvier 2015, est considéré comme propice au lancement de ce genre d’opération au regard du niveau très bas des taux d’intérêt actuels aux Etats-Unis et en Europe, des perspectives quasi-certaines d’un resserrement des taux d’intérêt américains et européens au début du second semestre 2015.
Plus important, il ne faut pas perdre de vue les besoins de financement consistant à doter le budget de l’Etat 2015 de ressources – y compris le remboursement par l’Etat, au mois de Février 2015, de plus de 700 millions de dinars d’obligations du Trésor échues.
Quel coût?
La comparaison des conditions de la nouvelle émission libellée en dollar US à celle conclue en yen en 2007 pour une maturité de 20 ans, explique la note de la BCT, n’est ni adéquate ni pertinente. En effet, les coupons et les spreads obtenus font référence à deux marchés différents et deux types de courbes de taux d’intérêts différentes, l’une servie sur le Yen, l’autre servie sur le dollar US.
S’il est admis que ce taux soit plus élevé que celui consenti pour des émissions conclues en 2014, il faut cependant se garder de verser dans le mélange des genres.
D’abord, il faudrait ne comparer que ce qui est comparable. Ni les emprunts assortis d’une garantie gouvernementale étrangère, ni ceux qui se traitent sur des marchés aux courbes de taux différentes et libellés en monnaie différentes ne peuvent servir de benchmarks.
Ensuite, le taux d’intérêt d’une émission est un des paramètres à prendre en considération, sans occulter ou tout simplement ignorer les autres. Les effets positifs d’une opération comme celle que la Tunisie vient de conclure avec succès sur le marché américain sont réelles : se constituer un book d’investisseurs étrangers influents, porte d’entrée par excellence des investissements directs étrangers, qui manquent à la Tunisie, se libérer progressivement des contraintes des financements multilatéraux pas toujours adaptés aux besoins d’une croissance forte et durable.
Quel impact sur l’endettement extérieur tunisien?
Les remboursements de la dette liés à cet emprunt seront de 56 MDT en 2015 : il s’agit simplement d’intérêts qui seraient payés au cours du second semestre de l’année en cours. Ce paiement aurait un impact de 0.1% sur le ratio de la dette par rapport aux recettes courantes de l’année en question. Pour toute la période, 2016-2025, les montants à payer concerneraient les intérêts uniquement et représenteraient environ 0.3% des recettes courantes actuelles.
Concernant l’année 2025, le montant à payer porterait sur le principal de 1 milliard de dollars en plus des intérêts.
Cet emprunt augmenterait le taux d’endettement de la Tunisie, à fin 2015, d’environ 2.2% du PIB.
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Pack Garantie 2+3 Ben Jemâa Motors : Engagement, Sécurité et Confiance.
A souligner que l’extension de garantie couvre tout véhicule commandé à partir du 09/02/2015.
En fait ce pack est constitué de 2 ans de garantie offerts par le constructeur plus 3 ans d’extension offerts par l’importateur. Ce pack est limité à 5 ans ou 120 000km (premier palier atteint) à partir de la date de la première mise en circulation.
S.K